Korlátozottak a jegybank lehetőségei

A Magyar Nemzeti Bank nem volt képes olyat hatást gyakorolni a pénzpiacokra unortodox (nem megszokott) eszközökkel, mint tették azt az Egyesült Államok és az euróövezet jegybankjai.

Vonnák elmondta, hogy azon eszközök, melyek a fejlett országoknál működnek, azok a feltörekvő országok esetében „kontraproduktívak” is lehetnek. A nem konvencionális eszközöket általában kétféle céllal szokták alkalmazni: amikor a jegybank elér a monetáris lazítás határáig – a nulla kamatszinthez –, olyankor már indokolt lehet egyéb eszközökkel kiegészíteni, vagy folytatni a lazítást – ahogy tette azt a japán és az angol jegybank vagy éppen a FED (az USA jegybankja); a másik motiváció akkor jöhet szóba, amikor az alapkamat még nem érte el a nullát. Utóbbi esetben a nem konvencionális eszközök nem helyettesítik a kamatpolitikát, hanem azt támogatják, s kiegészítik.

„Minél kockázatosabb piaci szereplő szeretne hitelhez jutni, annál magasabb hozamot kell fizetnie” – emelte ki Vonnák. A jegybanki alapkamat általában kockázatmentes hozamnak tekinthető. A jegybanknak van egy másik, hagyományosnak tekinthető eszköze is: a kommunikáció. „A nemzetközi gyakorlat elindult abba az irányba, hogy nemcsak kamatról döntenek a jegybankok, hanem kommunikálják is, hogy a jövőben milyen lépések várhatók” – mondta az MNB közgazdasági tanácsadója. Ezt Vonnák szerint azért teszik, hogy a hozamgörbét sokkal hosszabb szakaszon befolyásolják.

Az EKB beavatkozása az állampapírpiacon

A jegybankok alapvetően kétféle céllal szokták alkalmazni az állampapír-piaci beavatkozást. „Az egyik ilyen – melyet például a FED is alkalmaz –, a mennyiségi lazítás: a hagyományos monetáris lazítás folytatása más eszközökkel a hosszú lejáratú hozamok mérséklése érdekében” – mondta Vonnák. A másik esetben a konkrét országokra vonatkozó várakozások, felárnövekedések semlegesítése a cél – ezt alkalmazza az Európai Központi Bank (EKB) is. „Olyan mértékben szálltak el perifériás országok felárai, hogy önbeteljesítő válságok, kettős egyensúlyok tudnak így kialakulni. Ilyenkor is indokolt lehet beavatkozni a piacon, s a piaci túllövések korrigálása a cél” – tette hozzá Vonnák.

Az állampapír-piaci beavatkozás történhet a másodpiacról is – ez a válságon kívül napi rutinnak tekinthető, a normál eszköztár része. Erre azért van szükség, hogy „ha likviditás megszűnik, túlzottan ne szálljanak el a hozamok, tehát a túllövések megakadályozása lehet a cél”. Az elsődleges piacokon a monetáris finanszírozás tiltott akció, mely az EKB alaptörvényében is benne van. „A probléma az, hogy a két dolog összemosódhat, hiszen a másodlagos piacon is lehet monetáris finanszírozást végrehajtani – tehát utóbbi esetében fenn kell tudni tartani a hitelességet, hogy a likviditási zavarok enyhítése a cél, s nem egy tartós monetáris finanszírozás” – mondta MNB közgazdasági tanácsadója.

Milyen lehetőségei vannak az MNB-nek?

Sok érv szól a nem konvencionális eszközök mellett: komoly likviditási zavarok, illetve a hitelezés visszaesésének megfékezése okán is érdemes lehet beavatkoznia a jegybanknak. A hitelezés aktivitásával kapcsolatban Vonnák elmondta, hogy régiós összevetésben is rendkívül gyengén teljesít Magyarország. „Hazánkban több korlátja is van a monetáris lazításnak. Ezek közül az egyik legfontosabb az árfolyam-leértékelődés kockázata – ez is egy olyan szempont, mely óvatosságra int a nem konvencionális eszközök bevetésében” – mondta Vonnák. A szakértő hozzátette, hogy Magyarországon „a gazdaságpolitikával kapcsolatban van egy általános hitelességi probléma is, ami megint csak kockázatokat vetít előre”.

Vonnák szerint megoszlanak a problémák: van, amit a jegybank tud kezelni, s van, mely kormányzati feladat. A hitelezési hajlandóság igen jelentős hazánkban, mely „a gazdaságpolitikai kockázatokból, a bizonytalan növekedési kilátásokból és a bankok gyengülő portfólió minőségéből” táplálkozik, melyekkel a jegybank „nehezen tud bármit is kezdeni”. Vonnák kiemelte, hogy általános bizalomépítéssel lehetne a hitelezési hajlandóságot növelni. A jegybank új finanszírozási konstrukciók támogatásával, likviditás biztosításával segíthet.

A szakértő szerint az MNB-nek „elsődleges célját szem előtt tartva, a rendelkezésre álló eszközökkel, a visszaesés reálgazdasági hatásait kell enyhítenie”. Vonnák kiemelte, hogy a nagymértékű devizakitettség és a pénzügyi kockázatok miatt korlátolt a jegybank mozgástere. Ugyanakkor egy kibővített monetáris eszköztár védőhálót jelenthet egy újabb pénzügyi turbulencia esetén. „Ez az eszköztár segíthet abban, hogy a hitelezési képesség ne váljon a hitelezés gátjává” – tette hozzá Vonnák.

Hatalmas külső adósság alakult ki

Suppan Gergely szerint „józan paraszti ésszel” is követni lehet, hogy amennyiben nő a hiteligény, úgy növekszik a hitelek ára is. Az elmúlt években az államháztartás és a lakosság finanszírozási igénye is tetemesen megnőtt – így a külső finanszírozási igény is. Ez jelentős külső deficitet okozott, mely hatalmas külső adósságot épített fel. A Takarékbank elemzője szerint „ehhez az is hozzájárult, hogy nem hiteles gazdaságpolitikák” követték egymást, így „jóval magasabb kockázati felárak alakultak ki, mint amelyeket a fundamentumok indokoltak volna”.

A háztartások hitelállománya folyamatosan, majdhogynem exponenciálisan nőttek – szomorú, de ennek tetemes része devizában történt. Suppan kiemelte, hogy „nem tartott lépést a bankoknak a betétnövekedése a hitelállomány növekedésével”. Ez hatalmas hitel/betét arányt okozott Magyarországon, mely „messze meghaladja a térségi átlagot”. A szakértő szerint „ezen rövidtávon leginkább az tudna segíteni, hogy ha jelentős mértékű forinterősödés alakulna ki, ami a devizahitelek leértékelődésén keresztül tudna javítani ezen a mutatón”.

A cseh példa

Az elemző Csehországot hozta fel pozitív példaként – mely arányaiban nézve hasonlít hazánkra. A cseh alapkamat folyamatosan a magyar kamatok alatt tudott maradni az elmúlt években, míg az ország adósságállománya a GDP 41 százaléka körül mozog. A bankszektor hitel/betét aránya 80 százalék – míg a devizahitelek aránya csak ezrelékekben mérhető –, addig Magyarországon 2009-ben 150 százalékot, 2012 elején 125 százalékot ért el. Suppan szerint ebből hűen látszik, hogy Csehországban a „megtakarítói kultúra valószínűleg magasabb szinten van”. Jelenleg a cseh gazdaság is „köhög”, de messze más problémáktól, mint hazánk gazdasága.

Az IMF csökkenthetné a kockázatokat

Suppan nem ment el szó nélkül a Nemzetközi Valutaalappal történő tárgyalások mellett. Az elemző szerint sokat javíthatna Magyarország kockázati megítélésén az IMF-megállapodás, mely talán kamatcsökkentéshez is elvezethet. A szakértő hozzátette, hogy „erről még nagyon korai bármit is mondani, s akár negyedévekre is ezen a szinten maradhat az alapkamat”. Az esetleges csökkentéshez Suppan szerint arra van szükség, hogy az állam és a háztartások adóssága folyamatosan csökkenjen, megtörténjen a mérlegkiigazítás.