Manipuláció a nemzeti valutával

Amerika magas kereskedelmi deficitje miatt Kína és Németország lett Trump célpontja.

Minden piacgazdaságban két ár játssza a főszerepet: a kamatláb (a kölcsönpénz ára) és a nemzeti valuta külpiaci ára (a valutaárfolyam). Írásomban az utóbbival foglalkozom. Az elmúlt néhány évtizedben számos országban a valutaárfolyamnak mint kereskedelempolitikai eszköznek a fontossága egyenes arányban növekedett az olyan hagyományos kereskedelmi korlátok lebontásával, mint az importvámok. Kis költői túlzással ugyan, de a Financial Times fején találta a szöget azzal a megállapításával, hogy „míg a múlt században az importvám volt a legerősebb akadály a szabadkereskedelem útjában, addig a huszonegyedik században a nemzeti valuta manipulálása vált azzá”.

Valóban, míg a korábbi amerikai elnökválasztási küzdelmekben szó sem esett a valutamanipulációról, addig a legutóbbiban kiemelt figyelmet kapott, elsősorban Donald Trump részéről. Szerinte Kína nem kis részben a jüan árfolyamának mesterségesen alacsony szinten tartásával érte el az Egyesült Államokkal szembeni óriási – 350 milliárd dollárra rúgó – exporttöbbletét. Ez több millió amerikai feldolgozóipari állás elvesztésével járt. A rá jellemző populista túlzással Trump Pekinget a valutamanipuláció világbajnokának nevezte, és megfogadta, hogy – az „America first” doktrína jegyében – elnökségének első napján Kínát hivatalosan valutamanipulátornak nyilvánítja, annak összes negatív következményével a távol-keleti ország exportőrei számára. Röviddel a Fehér Házba való beköltözése után váratlanul a szövetséges Németország is Trump elnök és stábja célkeresztjébe került mint valutamanipulátor. Washington azzal vádolja Berlint, hogy az Európai Unió mögé bújva tisztességtelen, valutabázisú kereskedelmi előnyökre tett szert Amerikával szemben. Peter Navarro kereskedelmi főtanácsadó az elnök nevében beszélt, amikor Németország szemére vetette, hogy egy durván leértékelődött „implicit német márka” (értsd: „német” euró) révén tisztességtelen kereskedelmi előnyt teremtett magának, „kihasználva” Amerikát és az EU-n belüli kereskedelmi partnereket.

Nem véletlen a Kínára és Németországra való összpontosítás: ez a két merkantilista beállítottságú ország adja ugyanis a teljes amerikai árukereskedelem mérleghiányának jóval több mint felét. Márpedig a Trump-kormány nacionalista gazdasági programjának egyik fő célja az, hogy alaposan visszanyesse a GDP immár négy százalékát kitevő, hatalmas kereskedelmimérleg-deficitet. A hivatalos narratíva persze politikailag korrektebb: Amerika nemcsak „szabad”, hanem „fair” kereskedelmet is akar. Fred Bergsten, a legtekintélyesebb washingtoni kereskedelempolitikai szakértő szerint az Egyesült Államok már ötmillió hazai állást vesztett el a fő kereskedelmi partnerek valutamanipulációja következtében.

De mi is a valutamanipuláció? A szokásos értelmezésben a nemzeti valuta árfolyamának az indokoltnál nagyobb mértékű csökkentését jelenti közvetlen valutapiaci beavatkozások révén az export mesterséges ösztönzése érdekében. Az árfolyam-egyensúlytalansággal kapcsolatban általában túlzott figyelem irányul a közvetlen valutapiaci intervenciókra. Az árfolyamot azonban indirekt módon is hatásosan lehet befolyásolni a monetáris politika megfelelő módosításával. Például az amerikai jegybank, a Federal Reserve Board a világ egyik legnagyobb valutamanipulátorának számít az alapkamat és a pénzkibocsátás mennyiségének szabályozásával. Amerikának a 2008-as pénzügyi válságból való gyors kilábalásához jelentősen hozzájárult az alapkamat komoly megvágása és a monetáris politika mennyiségi könnyítése (quantitative easing), amely révén több ezer milliárd dolláros többletlikviditás került az amerikai gazdaságba. Ennek hatására a dollár árfolyama jelentősen gyengült a fontos valutákkal szemben. Közben az amerikai export meglódult, többek között egy olyan klasszikus valutamanipulátornak tartott országgal szemben, mint Japán. Amerika több éven át sikeresen „visszamanipulált” Japánnak.

Németország az amerikaiak szemében közvetett valutamanipulátornak számít, mivel Berlinnek nincs közvetlen lehetősége az euró árfolyamának befolyásolására. (Az utóbbi években az euróövezet monetáris politikájáért felelős Európai Központi Bank sem hajtott végre közvetlen valutapiaci beavatkozást.) Az euró ma 25-30 százalékkal gyengébb a dollárral szemben, mint amilyen a német márka lenne, ha még létezne. Az euróval akaratlanul is egy kínai léptékű, mesterséges árfolyamelőny hullott a német exportőrök ölébe. Az alulértékelt „német” euró a hazai cégeknek nyújtott, rejtett exporttámogatással egyenértékű. Az euróövezet súlyos rendszerhibája – a kereskedelmiegyensúly-hiányok árfolyamváltozáson keresztüli önkorrekciójának teljes hiánya – mentesítette Németországot a hatalmas exporttöbblet felértékelődési hatásától. Ennek erőteljes, pótlólagos exportserkentő hatása volt az egyébként is versenyképes német iparra. Nem véletlen az, hogy a német export viharos tempójú felfutása egybevágott az euró több mint másfél évtizeddel ezelőtti bevezetésével. A 2000-ben még jelentéktelen exporttöbblet mára a német GDP közel nyolc százalékára szökött fel, ami messze a legjobb exportsiker-mutató a nagy nyugati gazdaságok körében.

A jelenlegi amerikai kormány egyértelmű összefüggést lát Németország burkolt valutamanipulációja és az Egyesült Államokkal szembeni német exporttöbblet rendkívüli növekedése között. Washingtont zavarja, hogy a németek semmit nem tesznek a távlatilag fenntarthatatlan kereskedelmi aránytalanság korrigálásáért. Sőt, Berlin még azt is tagadja, hogy bármilyen burkolt árfolyamelőnyt élvezne, holott erre már évekkel ezelőtt a Nemzetközi Valutaalap is figyelmeztette a német kormányt. Németország ráadásul viszonylag keveset költ állami beruházásokra és infrastruktúra-fejlesztésre, ami mérséklően hat az importjára.

Paradox módon a dollár mint nemzetközi kulcsvaluta táptalaja az Amerikával szembeni valutamanipulációnak. Hogyan? A kulcsvalutaszerep miatt az Egyesült Államok esetében nem működik hatékonyan a kereskedelmiegyensúly-hiány árfolyamváltozáson keresztüli automatikus korrekciója. Normális körülmények között az amerikai léptékű, kolosszális – a GDP négy százalékát kitevő – kereskedelmi deficit esetén a nemzeti valuta számottevően leértékelődne, fékezve ezáltal az importot, és ösztönözve az exportot a kereskedelmi mérleg egyensúlyának irányába. Kína és más merkantilista szuperexportőrök azonban vagy „bespájzolják” a dollárbevételeiket devizatartaléknak, vagy amerikai kincstárjegyeket vásárolnak, erősítve ezáltal a dollár árfolyamát a valutapiacokon. Ez is a valutamanipuláció egyik formája. Kína amerikai áru helyett inkább amerikai pénzt vásárol. A Nobel-díjas Joseph Stiglitz szellemesen fogalmaz: „Amerika gépkocsik helyett kincstárjegyeket (T-Bills) exportál, amelyek azonban nem teremtenek állásokat otthon.” Az Egyesült Államok számára ára van a dollár globális szuperhatalmának.

De mi lesz Washington válasza? Mi várható az elnökválasztási kampányban annyira fölpörgetett valutamanipuláció ügyében Donald Trump elnöksége alatt? A valutamanipuláció már az Obama-kormányt is annyira nyugtalanította, hogy egy, a kongresszus által 2015-ben elfogadott törvény kritériumrendszert állított fel a valutamanipuláció megállapítására és jogi szankcionálására. Ennek alapján jelenleg hat ország szerepel a pénzügyminisztérium által megfigyelt potenciális valutamanipulátorok listáján: Kína, Németország, Japán, Dél-Korea, Tajvan és Svájc. A kritériumok összessége alapján jelenleg sem Kína, sem Németország nem bélyegezhető hivatalosan valutamanipulátornak, bár nem állnak messze attól. – Annál rosszabb a törvénynek! – gondolhatja Trump elnök. Kongresszusi többséggel a tarsolyában az elnök szigoríthat az ismérveken, bár washingtoni értesüléseim alapján erre nem számítok. A kínai valuta ma már nem tekinthető túlzottan leértékeltnek a dollárral szemben. Némi fáziskéséssel ezt már Trump elnök is tudomásul vette. Így a fő gazdasági célja Pekinggel szemben az lesz, hogy lebontassa az amerikai exportot erőteljesen fékező, átláthatatlanul bonyolult, nem vámjellegű kínai kereskedelmi és beruházási akadályokat, és megnyirbálja a kínai piaci dömpinget elősegítő nyílt és burkolt exportszubvenciókat. Az utóbbiak gyakorisága több iparágban (acél, alumínium stb.) arányosan nőtt a kínai gazdaság lefékeződése miatt kialakult fölös kapacitással. A kínai exportőrök elleni dömpingeljárások és a kiegyenlítő büntetővámok gomba módra szaporodnak majd Washingtonban.

Obama is próbálkozott ezekkel, de egészében véve túl puha volt Pekinggel szemben, megelégedett annak az iráni atomügylethez és a párizsi klímaegyezményhez nyújtott döntő fontosságú támogatásával. Trump azonban ennél jóval többet akar. Kína kereskedelmi megzabolázása kapcsán nagyon sokat ígért a munkásosztálybeli választóinak. Számolnia kell viszont azzal, hogy Kína hatásos válaszokat adhat a gazdasági fenyegetésekre. Ráadásul Trumpnak is szüksége van Pekingre külpolitikailag, főképpen az észak-koreai nukleáris zsarolás közömbösítéséhez. A merkantilista német diót azonban nehezebb lesz megtörni, mert ott a valutamanipuláció rejtettebb és látszólag szándékolatlan. Minden valószínűség szerint Washington erős politikai nyomást gyakorol majd Berlinre a „német” euró „belső felértékelésének” kikényszerítésére a hazai kereslet tudatos felpörgetésével és a túlzottan szigorú fiskális fegyelem lazításával.